云計算為何能擁有高估值

縱觀海外與國內(nèi)的云計算saas公司，如使用PE估值法分析，會發(fā)現(xiàn)傳統(tǒng)軟件公司普遍使用的PE估值法失效，目前資本市場習(xí)慣用PS估值法對云計算saas公司評估，目前仍有許多投資者未理解saas公司為何能在盈利較少情況下按10~40PS估值，我們認(rèn)為有三點原因能夠解釋：增強(qiáng)的護(hù)城河、持續(xù)衍生的增值服務(wù)、快速發(fā)展后可迅速轉(zhuǎn)化成可接受PE。

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不斷增強(qiáng)的護(hù)城河

轉(zhuǎn)云后產(chǎn)品迭代加速，且擁有客戶才擁有客戶數(shù)據(jù)，能夠擁有迭代的基礎(chǔ)。首先，saas訂閱模式按月或者按年付費的模式，大幅降低了客戶的門檻，吸引了大量的客戶資源，而客戶量和使用頻率是積累數(shù)據(jù)最重要的基礎(chǔ)。

例如在傳統(tǒng)時代，一個軟件需要付費上千元、甚至上萬元，把很多有需要的客戶拒之門外，而saas模式中一年交幾十元、幾百元即可成為會員，客戶群體擴(kuò)大。其次，積累的客戶數(shù)據(jù)資源可進(jìn)行發(fā)掘利用，是產(chǎn)品迭代的基礎(chǔ)。

數(shù)據(jù)資源是許多組織和企業(yè)尚未開發(fā)的資源，在傳統(tǒng)模式下，用戶與用戶、產(chǎn)品與產(chǎn)品之間相互獨立，產(chǎn)生的數(shù)據(jù)無法匯集起來形成資源池，而在云計算時代很好完成這一點，單純的工具已經(jīng)越來越難以支撐一家公司保持行業(yè)地位，數(shù)據(jù)才是企業(yè)的重要壁壘。

因此，海外大部分云計算領(lǐng)域的巨頭企業(yè)例如亞馬遜AW S、谷歌云、微軟、Salesforce，都在數(shù)據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈做了大量的儲備和嘗試。

甚至，為了能獲得更多的數(shù)據(jù)資源，在2018年9月25日，在Microsoft Ignite開發(fā)者大會上，Microsoft、SAP和Adobe這3家世界級的軟件巨頭宣布對彼此開放數(shù)據(jù)的重磅計劃，開放數(shù)據(jù)計劃連接三家公司的產(chǎn)品—AdobeExperienceC loud和Adobe Experience Platform，Microsoft Dynamics 365，SAP C/4HANA和S/4HANA—具體操作是通過一個通用的數(shù)據(jù)模型，以便更容易在所有這些產(chǎn)品之間交換數(shù)據(jù)。

此外，線上迭代降低影響費用率，擁有更好的競爭力，通常不斷迭代下行業(yè)集中度快速提升。

以廣聯(lián)達(dá)為例，傳統(tǒng)license模式下各公司均經(jīng)歷調(diào)研市場、分析需求、形成原型、試點應(yīng)用、營銷推廣幾個過程，迭代周期長，需要大量營銷。而轉(zhuǎn)云后，產(chǎn)品由企業(yè)和客戶共同迭代，迭代加速后行業(yè)集中度大幅度提升，且營銷費率下降（Adobe銷售費用率已降到歷史數(shù)值以下），新進(jìn)入者的進(jìn)入門檻大幅增加。

我們選取美國市場三家最典型的云轉(zhuǎn)型公司為Adobe、微軟、Autodesk進(jìn)行轉(zhuǎn)型前后對比。三家公司的云轉(zhuǎn)型第一年分別為2012年、2014年、2016年轉(zhuǎn)型期間約為1-2年，三家公司分別在2014年、2016年、2018年基本度過了轉(zhuǎn)型的“陣痛期”。

通過費用率前后對比可以得到兩個結(jié)論：

1）轉(zhuǎn)型期間費用率的大幅升高只是暫時性的“陣痛”，轉(zhuǎn)型成功后費用率將會快速回歸；

2）轉(zhuǎn)型前后對比發(fā)現(xiàn)，轉(zhuǎn)型后的費用率要低于轉(zhuǎn)型前，原因在于云上的營銷更加便捷，因此銷售費用率更低；云上的迭代更加及時快速，并且在大數(shù)據(jù)的支撐下，新品的研發(fā)和迭代投入的力度大幅下降，因此研發(fā)費用率更低。

持續(xù)衍生的增值服務(wù)

持續(xù)衍生的增值服務(wù)：業(yè)務(wù)與數(shù)據(jù)一旦上云，自然可以衍生諸多增值服務(wù)。以Adobe為例，Adobe自2012年轉(zhuǎn)云后不斷推出新的增值服務(wù)，服務(wù)深度持續(xù)延伸，收入上也打破市場認(rèn)知的云計算僅為收入分?jǐn)傤A(yù)期，經(jīng)歷短暫下滑后，2018年收入超過2012年1倍以上。

具體而言，2016年11月，Adobe 公司在美國圣地亞哥舉辦的MAX 大會上發(fā)布了旗下首個基于深度學(xué)習(xí)和機(jī)器學(xué)習(xí)的底層技術(shù)開發(fā)平臺——Adobe Sensei。

Adobe Sensei不是一款具體的產(chǎn)品，而是做為一個人工智能技術(shù)與云產(chǎn)品Creat ive Cloud、Experience Cloud、Document Cloud結(jié)合，增加產(chǎn)品的廣度，向用戶提供更優(yōu)質(zhì)的個性化服務(wù)，使得客戶可以利用更好的底層功能、更智能完成工作，從而提高用戶粘性。

在產(chǎn)品不斷迭代以及不斷增加增值服務(wù)提升用戶體驗滿意度的情況下，Adobe的產(chǎn)品功能性越來越豐富。作為結(jié)果，Adobe收入在2013年因為轉(zhuǎn)型短暫下滑后，開始了穩(wěn)定的增長，過去幾年每個季度都保持在20%以上的收入增速。

快速發(fā)展后可迅速轉(zhuǎn)化成可接受PE

較高的PS能在收入較快成長后迅速下降，且面向未來的銷售費用和研發(fā)投入一旦減少，穩(wěn)定利潤率將使PE回到可接受范圍。

更高的PS通常對應(yīng)更快速的營收增長，若假設(shè)營收不變，高PS公司實際上兩年后PS會下降到較低水平。同時云計算企業(yè)通常在穩(wěn)定期理論凈利潤率有望達(dá)到30-40%（目前Adobe約25%）。若假設(shè)兩年后降低投入且進(jìn)入穩(wěn)定期，實際上云計算領(lǐng)軍企業(yè)市盈率將進(jìn)入可接受范圍。

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